暴利時代終結 房地產(chǎn)企業(yè)如何以變應變

    在目前大轉折、大變局的經(jīng)濟環(huán)境中，一個特殊的產(chǎn)業(yè)群體自2011年開始正發(fā)生著革命性的變化，這種變化將在2012年乃至更長時間內(nèi)繼續(xù)發(fā)酵。這就是中國的房地產(chǎn)企業(yè)。

　　他們曾經(jīng)依賴于土地這種特殊資源和信貸高杠桿率獲得超高回報，成為中國最富族群之一。而到了2011年，他們的財富數(shù)字受銷售不景氣的影響直線下降；他們的運營成本受高息債務影響越來越高；他們的開發(fā)回款周期由原來的十幾個月拉長至四十幾個月；他們在進入非限購城市還是商業(yè)地產(chǎn)兩難中糾結，尚未找到真正可以實現(xiàn)長遠發(fā)展的路徑。

　　未來，在支柱產(chǎn)業(yè)“去房地產(chǎn)化”的大趨勢下，他們必須進行脫胎換骨的轉變：或磨礪綜合發(fā)展能力，在房地產(chǎn)領域做精品；或尋找更多的產(chǎn)業(yè)投資出口，變相淡出樓市。

　　現(xiàn)狀堪憂

　　回顧中國2011年房地產(chǎn)宏觀調(diào)控，11月份是個繞不開的節(jié)點。如果說之前樓市成交量萎縮還主要集中在一線城市，那么到了11月份，二、三線城市乃至其下轄縣城商品房也全線滯銷。

　　中指院統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，到11月份，35個監(jiān)測城市中，有近8成城市成交量下跌。13個城市成交量降幅在50%以上。其中貴陽同比降幅最大，達到74.09%，蚌埠同比降幅達72.10%，天津跌幅為67.20%，杭州跌幅也超過60%。

　　“二、三線的樓市受一線城市和宏觀政策影響比較大。當消費者看到越來越多的城市房價在跌，那一定會形成房價繼續(xù)下跌的預期。于是更多人持幣待購。而開發(fā)商擔心的也正是這一點。”哈爾濱一家大型民營房企負責人告訴記者。

　　二、三線城市成交量普跌的一個重要后果是全國性房地產(chǎn)企業(yè)業(yè)績再無支撐點。“此前，萬科、恒 大、保利等大型房企為什么在一線城市賣不動房子，但每個月集團的銷售業(yè)績?nèi)匀涣己谩＞褪怯写罅慷⑷€樓市需求在支撐。到了11月份，龍頭房企的業(yè)績再也挺不住了。”易居中國分析師薛建雄表示。

　　據(jù)統(tǒng)計，銷售額排名前20位的大型房企中，絕大多數(shù)房企11月的銷售金額同比、環(huán)比均出現(xiàn)下滑。中海、保利等房企11月銷售金額同比跌幅逾20%，萬科11月銷售面積和銷售金額環(huán)比分別減少了26%和20%。世茂、雅居樂及富力等房企銷售業(yè)績亦不樂觀。

　　變局已定

　　總體來說，商品房銷售面積的全面下行拐點在11月份已經(jīng)確立。根據(jù)中房信集團總裁丁祖昱的判斷，明年1月，全國性房價拐點或將到來。當開發(fā)商手里的錢越來越少，沒錢開工，沒錢拿地時，商品房新開工面積、土地購置面積以及開發(fā)投資額等一系列指標都有可能出現(xiàn)負增長。

　　而一系列指標下降的背后，到底蘊含著多少變化呢？

　　國務院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松(博客)(微博)近期在一篇名為《中國房地產(chǎn)市場將迎來第一次大調(diào)整》的署名文章中，對這種變局給出了專業(yè)的解讀。

　　巴曙松認為，中國房地產(chǎn)行業(yè)正進入顯著調(diào)整的起點階段。從公司財務的角度講，其價值創(chuàng)造能力取決于兩個方面：經(jīng)營杠桿和財務杠桿。房地產(chǎn)市場化以來的十年，房企的預售杠桿使經(jīng)營杠桿成為價值創(chuàng)造的一支重要驅動力，表現(xiàn)在財務指標上，即奉行高周轉率的企業(yè)能夠通過擴大凈經(jīng)營性負債能力來實現(xiàn)凈資產(chǎn)的現(xiàn)金流轉換。類似的，2004年土地“招拍掛”制度的實行使得地價與房價持續(xù)上漲，當?shù)貎r或房價的上漲率超過融資成本，財務杠桿則成為推動房地產(chǎn)行業(yè)迅速上升的另一支驅動力。“當前，之所以初步判斷中國房地產(chǎn)行業(yè)正進入顯著的調(diào)整階段，基本的出發(fā)點也是基于這樣兩個視角，即經(jīng)營杠桿和財務杠桿的雙高時代即將面臨根本性轉變。” 巴曙松說。

　　經(jīng)營杠桿率下降的大背景是房地產(chǎn)項目銷售周期拉長。首先，短期來看，房地產(chǎn)行業(yè)供給過剩局面已經(jīng)形成，中國樓市正進入消化庫存階段。總盤過大，供大于求。

　　上海易居房地產(chǎn)研究院在一份報告中稱，截至2011年11月底，我國8個典型城市新建商品住宅庫存總量高達4595萬平方米，同比增長約38.44%，環(huán)比上月新增3.06%，庫存量處于高位運行狀態(tài)。而2012年保障房的大量入市將進一步促進房地產(chǎn)市場供給結構的改變，并對中低端商品房供給形成直接沖擊。

　　另外，目前房地產(chǎn)企業(yè)拿地時支付土地出讓金的模式已經(jīng)發(fā)生變化，一般來說是先支付50%，開工或一定期限內(nèi)再支付50%。和此前支付10%即拿地，然后通過貸款支付剩余地價款相比，房企資金杠桿率大幅下降。這種變化提高了對開發(fā)商自有資金要求，也將直接影響企業(yè)盈利能力。

　　從主要上市房企的資產(chǎn)周轉率看，萬科、招商地產(chǎn)、保利地產(chǎn)和金地集團四大龍頭的周轉率均有所下降，擴張較快的綠城集團資產(chǎn)周轉率則大幅下降約40%。基于這種情況，中國房地產(chǎn)行業(yè)依賴預售機制獲取高成長性的階段將走向終結。

　　其次，財務杠桿的使用可以擴大房地產(chǎn)企業(yè)的凈資產(chǎn)回報率(凈資產(chǎn)回報率=利潤率×資產(chǎn)周轉率×財務杠桿)，但財務杠桿的正向擴大效應發(fā)揮作用的前提條件是凈經(jīng)營性資產(chǎn)的回報率必須大于借貸成本，否則財務杠桿的擴大效應將反向啟動，使凈資產(chǎn)回報率成倍減少。從這個角度看，當前及未來一段時間財務杠桿反向放大功能可能啟動。

　　目前，房地產(chǎn)企業(yè)的利潤率正大幅下降。根據(jù)上市公司的相關報表測算，目前房地產(chǎn)行業(yè)平均凈利潤率為15%至20%左右。這種高利潤主要來自于土地的溢價，即在地價和房價持續(xù)上漲的情況下，開發(fā)商可以通過延長土地開發(fā)周期和推盤速度來提高利潤率。通過這種操作模式，中國房地產(chǎn)業(yè)在2004至2010年獲得了高利潤與高成長。但是展望下一階段，兩個方面的轉變將改變這一格局：一、二線城市城市化進程將有所放緩，三、四線城市城鄉(xiāng)一體化逐步啟動所釋放的土地供給將會增加，未來地價的漲幅會趨于一個相對合理的水平，即使可能出現(xiàn)一定的反彈，但中長期的平均上漲速度將明顯慢于過去幾年。另外，過去兩年開發(fā)商積累的土地儲備面臨較大的資產(chǎn)變現(xiàn)和庫存消化壓力，結果資產(chǎn)周轉率將會更低。

　　以變應變

　　2011年房地產(chǎn)調(diào)控前期樓市曾出現(xiàn)一個怪現(xiàn)象，即使房地產(chǎn)企業(yè)賣不動房子，卻仍然在民間進行高利融資。這是因為部分企業(yè)對短期內(nèi)政策放松充滿信心，同時相信高利潤率仍可實現(xiàn)。但是，隨著調(diào)整的深入，房地產(chǎn)企業(yè)開始面對盈利預期回落的現(xiàn)實。

　　從11月開始，中央高層提出“使房價回歸到合理價格”，之后又強調(diào)堅持房地產(chǎn)調(diào)控不動搖，房價必須“合理回歸”……未來房地產(chǎn)市場緊縮性調(diào)控走向已經(jīng)沒有懸念。房企由此不再考慮降還是不降，變還是不變？而是“怎么降？”與“怎么變？”

　　根據(jù)深入調(diào)查，上證報梳理了目前房地產(chǎn)企業(yè)面臨的幾種轉變方式。

　　首先是價格降多少？怎么降？

　　10月中旬開始，龍湖地產(chǎn)等一線房企啟動“搶收”行動，以“微利價”甚至“成本價”甩賣新開項目房源，以期快速消化庫存、回籠資金。很多開發(fā)商表示，之所以選擇冬天開盤是因為公司對明年的樓市并不樂觀。

　　記者獲得的內(nèi)部消息稱，富力與合景泰富聯(lián)合拿下的上海新江灣城C5地塊，將于近期開盤。其開盤價格很可能創(chuàng)下同板塊最低價，且與成本持平。“沒辦法，形勢不好。”一位房地產(chǎn)代理業(yè)高層表示。

　　2011年初，當時的新江灣城板塊項目均售價不菲，華潤置地橡樹灣城、九龍倉璽園以及仁恒怡庭等，網(wǎng)上房地產(chǎn)報價多在5萬元／平方米以上。據(jù)了解，富力與合景泰富當年從美國漢斯手中接過該項目時，樓板價超過1.2萬元/平方米，加上每平方米1萬元左右的裝修成本，其總成本將近3萬元。而目前周邊同檔次樓盤價格超過4萬元。如果該項目以3萬出頭的價格開盤，則意味著與該板塊房價歷史最高點相比，下降了近四成。

　　那么，開發(fā)商是如何考慮降價策略的呢。據(jù)了解，開發(fā)商短期內(nèi)會參考融資成本和項目收益率所決定的盈虧平衡點來進行降價。例如，一個定價為15000元/平方米的住宅項目，凈利潤率水平為21%。假設該項目的自有資金與負債比例為50%，當該項目分別降價5%、10%和15%時，凈利率水平分別降為17%、13%和8%，如果平均借貸成本超過8%，與潛在的機會成本相比，自有資金的收益率將為負，因此，15%的降幅是極限。

　　其次，投資是退守還是擴張？

　　是否追加投資是目前一些企業(yè)很糾結的問題。隨著房地產(chǎn)項目運營周期的拉長，啟動成本翻倍增長，以及信貸市場的高利息趨勢，一些中小房企，甚至一些大房企已經(jīng)開始考慮淡出房地產(chǎn)業(yè)。

　　“對于項目公司而言，以前那種空手套白狼的年代將一去不復返了。現(xiàn)在，沒有30個億的資金，就別再做房地產(chǎn)了。”重慶一位大型民營企業(yè)負責人曾經(jīng)在內(nèi)部會議上表示。

　　而更多中小民營企業(yè)在融資方面遭遇到更大的困難。“現(xiàn)在，大型國有企業(yè)的融資成本是8到9個百分點，民營企業(yè)的融資成本是18、19個百分點。這其中相差了10個百分點。要知道，現(xiàn)在房地產(chǎn)企業(yè)的利潤也就是10個百分點而已啊。”一家中小民營房企負責人告訴記者。

　　因為資金實力較弱，政策預判能力差，民營房企的戰(zhàn)略就更難定。“現(xiàn)在制定公司戰(zhàn)略真的很難。想進三、四線非限購城市，但不知道何時限購就會取消。想做商業(yè)地產(chǎn)，投入眾多人力物力之后，一旦國家開始調(diào)控商業(yè)地產(chǎn)泡沫，那將是更可怕的災難。”上述民企負責人稱。

　　而在巴曙松看來，房地產(chǎn)行業(yè)分化與整合不可避免，破產(chǎn)、兼并與收購將成為常態(tài)。“在銀行信貸實施名單制管理和信貸額度控制的情況下，只有大型開發(fā)企業(yè)才能開拓多元融資渠道，通過票據(jù)、信托、企業(yè)債等方式融資，并且融資成本也在顯著上升。而隨著融資環(huán)境的惡化，現(xiàn)在一些地產(chǎn)商即使支付更高的融資成本，也難以獲得資金支持，流動性壓力日益加大。目前，不少大型企業(yè)由于此前過度的土地儲備擴張，可能正面臨被洗牌出局的壓力。”因此，大型房地產(chǎn)企業(yè)的破產(chǎn)和整合可能會成為本輪調(diào)整的一大特點。

　　再次，是繼續(xù)專注住宅還是進入商業(yè)地產(chǎn)？

　　在這一輪企業(yè)轉型中，住宅開發(fā)商“商業(yè)地產(chǎn)化”趨勢十分引人注目。

　　中原地產(chǎn)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年1至10月，北京全市累計新增辦公面積108.6萬平方米，成交金額環(huán)比上漲了56 .92%，成交價格環(huán)比上漲18 .96%。10月份商業(yè)地產(chǎn)成交面積環(huán)比上漲43.71%。

　　有媒體報道稱，11月1日，中糧集團高調(diào)宣布，未來5年中糧將在全國復制30個商業(yè)地產(chǎn)“大悅城”項目。僅相隔十天，萬達集團董事長王健林就表示，萬達將在未來10年內(nèi)完成全國100多個城市的布局，其中，北京將建成10個以上萬達廣場。

　　而根據(jù)21世紀不動產(chǎn)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，目前上海在售的商業(yè)地產(chǎn)新房庫存總量已經(jīng)超過了住宅，達到1000萬平方米以上，需要32個月才能售完，而要消化完上海商品住宅庫存的時間，僅需15個月。

　　到11月份，商業(yè)地產(chǎn)銷售形勢已經(jīng)開始惡化。北京、上海、深圳、廣州四大一線城市的商用物業(yè)項目成交量環(huán)比跌幅均超過20%。其中，深圳一手商鋪成交面積環(huán)比下降23%；北京商用項目(寫字樓、商鋪)成交11.65萬平方米，環(huán)比減少9萬平方米。“現(xiàn)在業(yè)內(nèi)的普遍預期是，明年一季度，北京、上海等一線城市的核心區(qū)，房價下跌的幅度不會小。”高和投資董事長蘇鑫在近期舉行的一場內(nèi)部沙龍上坦言。

　　“為了開店，我們考察了很多城市的商業(yè)地產(chǎn)項目，越來越體會到中國的商業(yè)地產(chǎn)正在吹起一個大泡沫。真的太多了。很多城市都在大建商業(yè)地產(chǎn)，有那么多需求嗎？”施華洛世奇集團一位拓店經(jīng)理向記者表示。