房企再融資壓力有望緩解，國際機構如何看“政策東風”？

      近期，房地產相關的政策暖風頻吹。中國銀行間市場交易商協會(下稱“NAFMII”)此前宣布“第二支箭”，支持包括房地產企業在內的民營企業發債融資，該工具預計可支持約2500億元民營企業債券融資；中國央行及銀保監會隨后也出臺了相關政策，對房企貸款、信托等存量融資展期、增信、發債等進行支持。

　　這些政策將對民營房企融資、保交樓等起到哪些作用？此前國際投資者大幅賣出中資房企美元債，目前國際機構如何看待中國房地產市場的前景？

　　民營房企融資壓力或邊際緩解

　　11月8日，NAFMII宣布將擴大包括民營房地產開發商在內的民營企業債券融資支持工具。通過中國央行的再貸款提供資金，NAFMII的支持工具可采取擔保、增信、直接購買債券等方式，預計約2500 億元的資金容量后續可視情況進一步擴容。

　　在“第二支箭”祭出后，龍湖注冊200億中票，相關消息在上周也刺激地產股大幅反彈。

　　穆迪高級分析師陳晨對記者表示，“在2500億元的支持資金中，民營開發商可獲得的金額尚不明確。但是，我們預計該支持工具有望提振市場信心，并緩解符合要求的開發商的流動性壓力。”

　　近一年以來，房地產銷售下滑及多家開發商違約導致市場信心疲弱，因此債務資本市場的大門已基本向民營開發商關閉。房地產銷售不振、再融資需求龐大及融資渠道削弱對民營開發商的流動性產生壓力。

　　標普信評分析師張任遠對記者表示，“我們認為本次出臺措施的額度更加充足，能夠有效緩解民營房企的再融資壓力。我們選取了23家典型的民營房企，通過梳理發現這些企業在2022年11月至2023年12月到期的公開市場融資(含國內人民幣債券、海外債券及ABS產品)合計在2200億元左右，‘第二支箭’的整體額度基本可以覆蓋。另一方面，‘第二支箭’2500億元額度的及時和精準投放至關重要。”

　　根據標普信評對上述23家企業進行的數據分析，假設按照可動用現金占全部貨幣資金30%的壓力情境，在再融資渠道基本對民營房企關閉的環境下，有大量民營房企無法堅持到2023年底，而新政策的出臺有望明顯緩解民營房企的流動性壓力。

　　此外，近期中國央行和銀保監會聯合發布的《關于做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知》(下稱“254號文”)文件傳出。多個信源證實了文件的真實性。“254號文”包含16條內容，涉及開發貸、信托貸款、并購貸、保交樓、房企紓困、貸款展期、建筑企業貸款、租賃融資、個人房貸和征信等房地產上下游多方面的融資。

　　其中有多個亮點，例如：要求穩定房地產開發貸款投放，特別要求“對國有、民營等各類房地產企業一視同仁”；支持開發貸款、信托貸款等存量融資合理展期、調整還款安排；鼓勵信托等資管產品支持房地產合理融資需求；支持國開行、農發行等開發性政策性銀行，為房企提供“保交樓”專項借款；銀行“兩道紅線”松綁，延長政策過渡期等。

　　“最新的一攬子政策可能是一個信號，表明房地產行業‘沃爾克式’的緊縮政策已經結束。我們認為，這些措施表明，監管層愿意扭轉其大部分金融緊縮措施，包括2020年底推出的‘三條紅線’和‘兩條紅線’。”野村證券中國首席經濟學家陸挺告訴記者，“因此，那些資金緊張的開發商(尤其是民營開發商)、建筑公司、抵押貸款借款人和其他相關利益相關者現在可以松一口氣。”

　　不過他也表示，房地產市場尚未顯示出確定的復蘇跡象。與2015-2018年由于抵押補充貸款(PSL)支持的棚戶區改造計劃相比，當前的這些措施可能對刺激住房購買的影響相對有限。“房住不炒”的方向并未改變，目前而言保交樓更為關鍵。

　　地產復蘇之路并非坦途

　　未來，民營地產企業仍面臨一系列挑戰，復蘇之路并非坦途。

　　穆迪方面表示，考慮到未來12個月開發商龐大的再融資需求，“第二支箭”自身不大可能即刻解決房地產業的流動性困境。自2022年11月1日起的12個月，受評開發商將有大約合 3000億元的債券到期或可回售，其中境內外市場的債券金額分別為194億美元及221億美元。

　　標普信評也提及，此次支持并不是無限度、無標準的兜底，而是以市場化、法制化、公開透明的方式，重點支持那些治理結構完善、聚焦主業、資質良好，財務總體健康但面臨階段性流動性緊張的企業。

　　該機構認為，以下三類企業在未來有可能獲得投資人更好的認可度：家底厚的企業，表現為歷史上發展審慎，在手可動用現金可以覆蓋未來到期債務；到期結構好的企業，表現為債券到期相對較晚，短期內到期壓力不大；對公開市場依賴度低的企業。這類企業融資以銀行貸款為主，相對容錯空間較大。

　　亦有海外資管機構投資負責人對記者表示，“第二支箭”強調市場化、限期有序退出、防范道德風險，“相關條件還是比較嚴格，尤其對民營地產企業資質，抵押品的要求和折扣要求應會比較大。”

　　與房企以往發行中票不同，由中債增進公司擔保的票據，雖然會增加擔保人，但需要提供足額的資產進行抵押，以進行反擔保，且對抵押資產質量要求也較高。

　　誰來配置地產債有待觀察

　　此外，誰來買這些債券也成為焦點。

　　某外資基金公司多資產投資經理近期對記者表示：“公募基金預計暫時很難買入不確定性較高的民企地產債，除了違約風險，估值也可能會出現較大波動，導致凈值大幅波動。”

　　另一股份行旗下的銀行理財子公司投資經理也對記者稱，“對多數民企地產債仍很難‘入池’。”某頭部信托資產管理部投資總監告訴記者，“可能做高收益的資金會買入這些債券，但一般機構可能不會輕易大量買入這類純信用債，畢竟后面還有REITs可以投。”

　　除了供給端，需求端也是關鍵。就中長期而言，地產行業的根本仍舊是銷售。安盛中國首席投資官樓超日前也對記者表示，目前中國三、四線城市庫存很高，加上今年內疫情反復，未來一手房銷售快速回暖的前景仍待觀察，市場仍舊需要消耗現有庫存，并以保交房為主。一線城市的一二手房價仍有部分倒掛，房價松動加上政策支持則會對市場需求回暖提供支持，國企地產仍會受惠于地產行業整體的結構改革過程。